编译：白话区块链
最近可能听说的形式是STRC（或称Stretch）。这是由Strategy公司（其前身为MicroStrategy）推出的第一款产品。它被市场定位为一种价值稳定在1美元的金融工具，每年你每月现金支付超过11.5%的收益，并由全球最大的比特币财库提供支持。如果这听起来好得令人难以置信，那么你的质疑是完全正确的。
本周概览：
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STRC 在大约九个月内认购了 85 亿美元，其融资速度比 Strategy 购买激励 84 亿美元比特币时快了 5.5 倍。
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目前策略持有超过81.5万枚BTC，目前218亿美元的优先金融债务排在普通股股东之前。
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该产品通过“飞轮效应”进行融资，在比特币升值且市场情绪乐观时运行良好，但也存在明显的压力点。
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STRC 持有者对比特币没有直接索取权；他们持有的是对公司剩余资产的优先受偿权。
战略构建内容
在理解STRC之前，你需要了解它的结构。构建一个分层堆栈资本的策略，这是一个确定在恶劣情况下谁先获得偿付的金融等级制度的策略。
最下面是约82.5亿美元的可转换债券，于2028年至2032年，票面利率逼近于零。在任何清算场景中，这些债券都拥有绝对的优先受偿权。紧随后面的是STRF，这是一种固定的10%永续优先股，没有股权增值空间，且具有先决性（即欠付的利息会后续并必须最终结算）。接下来就是我们今天要讨论的主角STRC。排在后面的还有STRK（可按1,000美元转换为MSTR股票）和STRD（非积累固定优先股，欠付利息直接作废）。最底层的是：MSTR普通股股东，他们或许所有的上行收益，但在奥克兰中顺序排在最后，且没有。总共有218亿美元的优先债排权在MSTR普通股之前其其。
图1：策略资本的堆栈等级图。
飞轮效应
STRC显然是一种目标价为100美元的准稳定工具，目前以约11.5%的年化率支付月度现金兑换。要理解其运作原理，有助于区分两种被混淆的不同机制。
当策略通过市价发行（ATM）提前STRC时，所得资金直接用于为财库购买比特币。这是“积累引擎”。而补贴本身是单独融资的，通过MSTR普通股的市价发行（ATM）来建立美元现金储备，然后用于支付包括STRC在内的所有优先工具的补偿义务。
STRC 并不在为自己的收益提供资金。它资助比特币的积累，而普通股股东则承担了维持现金储备以支付 STRC 持有者增加的成本。从这个意义上说，STRC 将比特币获取机制与普通股负责分离开来，但通过不断增长的回报需求创造了属于自己的头脑压力。它可能根本没有减少总牵引，只是改变了牵引的来源。
图2：策略的比特币积累指标。
允许比特币在升值且MSTR的资产值（NAV）溢价保持在1.0倍以上，两个机制净能持续运作。更多的STRC资金购买更多的比特币，推高资产净值，从而维持普通股ATM发行的窒息，以资助抢劫。飞自我轮强化。
图3：策略放大各个解析。
崩溃点在哪里
这是很少讨论的部分。STRC 需要交易在约 95 美元以上，其 ATM 释放才能维持呼吸。如果信心恶化，且 STRC 跌破并持续低于该阈值，通过 STRC 积累比特币的窗口就会关闭。
另外，如果MSTR 普通股的 NAV 溢价大幅缩减，普通股 ATM 交易将支付所需所需美元储备的效率就会降低。预计，策略将不得不依赖现有的美元储备（目前约为 22.5 亿美元），按目前的要求计算，这大约能维持一年半的运营。之后，如果没有融资机制运转，策略需要出售比特币来维持运营。而出售其比特币以整个结构赖生存的资产产生终止压力。
图4：熊市情景下的STRC。
还有一个法律要点需要明确。STRC的背后是策略对剩余资产的通用优先索取权，而不是直接由比特币支撑。持有STRC并不意味着你对策略资产表上的任何比特币拥有直接索取权。在分配方案中，你的地位等同于普通股股东，但与直接持有比特币有本质的区别。
这是庞氏骗局吗？
这个问题不断被提及，诚实的答案是：就现金机制而言，是的。STRC持有者目前的收益主要来自新STRC购买者流入的资本，而不是来自比特币收益或经营收入。孤立地看，这种债务结构在机械原理上与庞氏计划完全一致。
图5：STRC的关键统计数据。
但关键的区别在于，要求到的每一美元都投入到了比特币中——这是一种真实的、独立交易且供应量固定的可验证的资产。该结构不是凭空捏造回报，它必然流入资本转化为真实资产，并押注该资产会升值。这是否成功取决于比特币的长期走势，而不是会计造假局。它不是传统的庞大骗氏，但它确实需要持续的资本流入和支持性的比特币价格预期才能起作用。
结束语
那么STRC是否好得非常严重？答案几乎完全取决于你对比特币长期前景的看法。如果你相信比特币从现在开始将会大幅升值，STRC将这种信念转化为难以匹配风险的如果调整特征的月度收入。你不相信比特币会继续走高，那么整个结构、STRC以及可能随之而来的MSTR，最终都将面临严峻的压力测试。
我想提醒的是，不要将11.5%的收益视为无风险收入。事实并非如此。它是与比特币相关的收入，具有一系列特定的结构性依赖。在将资金投入该产品之前，理解这些依赖关系是最基本的要求。